中国银河证券研究中心 陈健
陈天桥撰写财富传奇
中国最大的网络游戏运营企业——盛大网络“SNDA”终于在纽约时间5月13日登陆纳斯达克，虽然盛大将发行价调低了15%，从原先的13美元调到了11美元，但公开招募资金额仍达1.524亿美元，当天收报于11.97美元。网络游戏演绎股市神话，出生浙江新昌31岁的董事长陈天桥玩起牵动财富神经的“传奇”游戏，其家族拥有超过60%的股权，在上市后将接近50亿元人民币。
在胡润的《2003中国百富榜》上，丁磊、陈天桥和张朝阳为2003年前20强，其中丁磊贵为首富，陈天桥位居第10，张朝阳被列入第20名。而成就他们这一排名的，正是网络与网络游戏。陈天桥旗下的盛大是中国最大的网络游戏运营商，被誉为世界三大网络游戏运营企业之一，在中国拥有50%的市场占有率，运营的网络游戏《传奇》、《传奇世界》、《泡泡堂》等拥有较多玩家。盛大逐渐成为中国互动娱乐产业的领军者，如此巨大的赚钱效应,怎能不令各路资本趋之若鹜? 上市、并购、风险资本的进入创造了一批又一批真实的、帐面上的千万富豪甚至亿万富豪,在中国经济持续繁荣的2004年,互联网的财富神话将会是一条最亮丽的风景线,网络的第二个春天已经到来了。
在财富效应的刺激下，各路资本开始蜂拥介入网络游戏业，许多公司也纷纷加入网络游戏行列，继海虹控股(资讯 行情 论坛)后，还有朝华集团(资讯 行情 论坛)、聚友网络(资讯 行情 论坛)等公司。在良好的市场前景和巨大的金钱效应下，网络游戏板块今年也获得了投资者的关注和追捧。与5.19和2000年网络股行情不同的是,网络游戏有着鲜明的盈利模式,其魅力已经随着中国概念网络股在纳市的狂飚而逐步深入人心。
网络游戏，新成长的摇钱树
2003年亚洲地区发展速度最快的三家高技术公司都来自网络游戏业。其中，中国台湾的Chinese GamerInternationalCorp名列榜首，三年里该公司的收入增长了近20倍；中国盛大位居第二，三年间该公司的收入增长了近10倍；日本的G-Mode位居第三，同期的收入增长了近5倍。目前网游已被认为是继短信后的第二个新增长点，成为新崛起的摇钱树。
中国游戏工作委员会(CGPA)与美国国际数据公司(IDC)联合进行的“2003年度中国游戏产业调查”显示，我国网络游戏用户已达1380万，比2002年增长63.8%，网络游戏玩家占网民总数的五分之一。预计到2007年，中国网络游戏用户数将达到4180万，将占到互联网用户的29.5%。而目前中国有7800万上网用户，这个数字到2007年将可能达到1.41亿。
快速增长的网络游戏玩家为我国网络游戏产业创造了巨大的经济价值。2002年中国网络游戏出版市场实际销售收入为9.1亿元人民币， 2003年的网络游戏出版市场实际销售收入增长率为45.8%，达到13.2亿元人民币。目前中国上网用户总人数已达到8000万，每月上网费用支出达50元的用户数已超过70%，用户经常使用的网络服务功能中电子邮箱占88%、搜索引擎62%、浏览新闻占60%、网上聊天和参与论坛的占40%、软件上传或下载的占39%，最值得关注的是参与网络游戏的高达14.7%，而且恰恰此项功能是收费的，其他的收费项目包括短信服务、点播等，但它们的比例均没有达到10%，远低于网络游戏。这实际上给我们勾勒出网络游戏的巨大产业空间。有数据预测，2004年网络游戏用户将达到2300万，付费用户将达到1200万，2005年游戏用户将达到3300万，付费用户将达到1600万，2006年游戏用户将达4500万，付费用户将达到2200万。由此得出，未来三年网络游戏市场规模将以60%的速度快速增长，2006年将接近100亿元，并且从2006年开始这个市场由发展阶段走向成熟阶段。因此从整个网络游戏产业上来说，产业在未来数年中将会出现突飞猛进的势头，产业前景十分广阔。
网游股风暴将超越5.19网络股革命
今年以来网游概念股的风光,不由让人联想到5.19时代。斯时网络刚在中国滥觞,便吸引了众多上市公司,由此掀起一股“触网”热潮,当时的网络概念股达到近200家,占上市公司家数的二成左右,甚至还有股东出资建立网站要求上市公司“触网”。不过四年前新经济光芒四射的时候,美国网络泡沫破灭了，股市大跌,许多技术公司破产,有些自吹自擂的CEO成了罪犯。
目前的网游与5.19时代最大的不同就体现在盈利模式上,5.19时代上市公司“触网”,烧钱的占绝大多数,而如今上市公司涉足网游,基本上采取代销游戏软件和电信分成的方式,现金流看得见摸得着, 这和以往单靠一个网站卖商品不可同日而语。这也说明在网络业经历了最原始的冲动后，网络游戏产业凭借着本身相对垄断性强、资本增值潜力大、现金流量充沛等特点成为今后发展的主要方向。再加上有网易靠短信和网游咸鱼翻身、盛大网络靠网游一夜暴富的传奇经历,怎能不让那些逐利的资本眼红呢? 面对几何级的财富增长,矜持和等待或许就是失去机会,这就是网游股受青睐的内在原因。如此的财富效应,刺激了资本的神经,因此今年以来市场开始向潜在的甚至虚无的网络游戏题材的个股渗透，网络游戏股崛起是必然之路。
网络游戏 一场游戏“亿桶金”
在最近的宏观紧缩调控背景中，影响很大的基础投资行业如钢铁、房地产、有色金属等相继降温，而这些行业也是大盘蓝筹股扎堆的地方，20倍市盈率的“框框”如今成为他们头上的“紧箍咒”。“玩”是人的天性，“玩”也需要不断的升级，而网络游戏已成为许多人“玩”的新乐园、新天地，因此网络游戏作为消费升级概念之一必将成为近期摆脱宏观调控影响的战胜市场最好品种之一。
在不同性质资金的偏好下，只有当价值投资、成长投资都找到各自的用武之地，整个市场的估值水平在依据成长性进行有序分层的过程中，不断有新的大牛股激发市场的人气，行情的前进步伐才可能走得更久远。在今年的网络游戏股风暴之中，我们不仅看到了云南国投与博时基金的身影，也看到了银河证券宁波解放南路涨停板敢死队的上榜，这说明了各路资金纷纷看好成长性好、与国际潮流按轨的网络游戏股。
近期韩国的NHN公司用50倍的市盈率收了联众(海虹控股控股)这家非上市公司50%的股权，从而为网络游戏公司进了重新定价。从基本面的角度看,网络游戏股的爆发具备了成长性的内核,构架在互联网上的增值业务将使得网游股的业绩出现几何级的增长,纳斯达克市场上网易上涨100倍的神话已经诠释了网络科技的魅力。尽管我们市场上的网络科技概念股还不够纯粹,但互联网产业的高增长却足以让参与资金对其未来进行超前预期。网络游戏概念股的崛起,体现出一种与市盈率标准决定投资价值截然相反的理念。在目前核心资产股整体大幅调整的情况下,网络游戏概念股将像一把尖刀,有力撕开了空方的缺口，将率领大盘展开超跌反弹。
2003 年度中国大陆网络游戏市场排行榜
游戏名称 市场占有率 运营商
传奇 17％ 盛大网络
传奇3 15％ 光通娱乐
奇迹 12％ 九城
RO 12% 智冠
传奇世界 8％ 盛大网络
大话西游 6％ 网易
魔力宝贝 5％ 晶合
其它 25％ 其它
下一个“盛大网络”的网络游戏股
目前网络游戏运营商近90家，网络游戏产品超过100种，绝大部分游戏通过合作、合资的方式展开。网络游戏市场产业链可勾勒为，游戏开发商(韩国企业为多)---游戏运营商(盛大、九城、海虹等)---游戏渠道商(各类软件连锁店，如综艺参股的联邦软件)---电信运营商(中国电信、网通等)---遍布主要城市的网吧以及以家庭为终端的玩家。另外支持游戏网络运营的主要硬件还包括了服务器。
以下是整个网络游戏产业主要组成部分，也是目前已有网络游戏股的全景图：
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产业链 |
基本情况 |
产业链中所属个股 |
投资评级 |
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游戏开发商 |
是游戏原始程序的开发者， 包括游戏程序的制作、调试等一系列工作；开发商位居产业链的上游，是下游价值生成的起始点，可向下游延伸，具备较大的主动权。不仅可以通过自身运营得到一部分利润，还能扮演代理商、运营商、通路商等多种角色。 目前其盈利模式即出售游戏代理权，并且在游戏的运营中提取分成，目前此块市场基本上为韩日美三国占据。 |
综艺（ 600770）属起步阶段 |
强力买入 |
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游戏运营商 |
即游戏运营代理商，主要通过向游戏开发商支付游戏代理费以购买游戏在某一地区的经营权，并通过游戏运营来获取收益的公司，此类公司的职能包括所有游戏宣传推广，游戏运行，以及游戏服务支持等所有游戏相关服务。游戏运营商的盈利主要来自于游戏点卡销售收入，现行较普遍的做法是游戏运营商和游戏开发商各自在扣除各种运营成本后各自分成 50％。 |
海虹控股（ 000503）代理韩国ActozSoft 公司的《A3》，拥有国内最大的棋牌网络游戏网站―联众网；
聚友网络（ 000693）旗下子公司上海聚友宽频网络代理《神话》；
综艺（ 600770）代理《傲世online》；
清华同方（ 600100）代理韩国EAOFNET 的《美丽世界》， 整体收购“可乐吧” ；
江西水泥（ 000789）参股的宝德科技去年底推出的大型网络游戏《大清帝国》，同时宝德科技还中标“传奇”的服务器；
中科英华（ 600110）其旗下网络游戏门户久游网代理运营韩国大型网游产品猎人MM、科隆Corum，自主研发大型网络交友游戏《相约星期九》等，并自主开发或代理了门类齐全的棋牌游戏系列产品；
厦门信达（ 000701）下属子公司掌通依靠科技推出的互动游戏和手机短信业务；
朝华集团（ 000688）与其控股子公司上海朝华科技共同投资组建重庆朝华数字娱乐，从事网络游戏产品的设计、研发与运营、互联网社区以及网上广告等多种业务，已推出“一千零一夜”的游戏；
中青旅（ 600138）控股80%的北京中青旅创格科技代理的韩国大型网络在线游戏《苹果派》；
北亚集团（ 600705）控股公司--中广亚广播信息网络，于去年和韩国公司合作在中国推出《破天一剑》网络游戏（http://pcik.catv.net/）；
新大陆（ 000997）拟出资330万与控股子公司等组建福建新大陆网络科技，与瑞典Manager-Zone AB公司在游戏的市场运营、推广方面结成联盟，合作推出在线足球游戏的中文版---《中国足球经理在线》；
万向钱潮 (000559)：第一股东万向集团已完全进入网络游戏界，其主导游戏产品为《神州online》、《大海战》、《机甲战神》和即将推出的《辉煌》。 |
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强力买入 |
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游戏渠道商 |
即游戏软件销售及游戏点卡销售的网络，目前国内基本上以游戏点卡销售为主要模式，游戏软件则主要通过网络下载和销售点赠送的模式。所以游戏渠道商主要是以获取游戏点卡销售权后提取点卡销售的分成来获取收益，目前国内一般点卡销售提成比例是 10％左右。 |
综艺（ 600770）旗下控股子公司联邦软件代理《剑侠情缘ONLINE》等众多网络游戏点卡销售 |
强力买入 |
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电信运营商 |
即提供网络服务的企业，国内主要包括中国电信、中国联通、长城宽带等，此类企业在网络游戏运营过程中只收取网络使用费。 |
中国联通（ 600050）为国内三家全国性网络服务商之一，连锁网吧“联通网苑”；
中国国贸（ 600007）与网通合作占49％股权的北京时代网星科技目前正在全国范围内大力发展宽带网络社区应用，还建立中心商务区的IDC，由清华网络存储实验室为IDC客户提供异地容灾的服务。
广电信息（ 600637）参股的广电通讯推出了95877第二代拨号上网(www.95877.com)，这是一种"ISP直拨上网+ICP(网络游戏)+CDN(上网新技术)"的全新上网模式。
上海邮通（ 600680）作为全国首批7家签约合作ICP之一，签约了中国电信推出的"星动特区"。而在"星动特区"中，使用者只要通过16366上网进入，就会被系统默认为会员，免费享受其会员服务。 |
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观望 |
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服务器提供商 |
即网络游戏服务器的提供企业，此类企业随着近几年网络游戏的飞速发展，也开始走向了专业化和规模化，逐渐形成了独具特色的游戏服务器品牌，此类企业是通过出租或者售卖网络游戏服务器来参与到网络游戏产业的。 |
浪潮信息（ 000977）占网游服务器市场30%的份额，2003 年网络游戏服务器最佳服务商
方正科技（ 600601）网络游戏服务器提供商 |
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观望 |
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网吧，家用 PC，玩家 |
既是网络游戏产业链的最下端，在整个供应链中，只有玩家贡献了正现金流，其余部分都是分享价值、增加价值。而最接近玩家的是网吧。 |
电信运营商中国联通（ 600050）在国内大力推广旗下连锁网吧“联通网苑” |
观望 |
重点关注网游股“四大天王”
网游股“四大天王”之一：海虹控股(000503)
真正意义上的网络游戏股，数字娱乐方面的主营业务收入已位列公司三项主要业务之首，占主营收入40%左右，并且这一比例将不断增大，其代理的韩国著名ACTOZ 公司开发的新一带角色扮演类网络游戏《A3》将成为公司利润的爆发点。其在三月3 号的公测三小时内同时在线人数就达到了15 万，同时有超过十万玩家在连线众等待，当天官方网站注册人数就达到40 万。与韩国NHN集团结成战略合作伙伴，同时将所持东方互通50%股权转让给北京亚拓士创世科技。
完成资本调整后，联众世界将成为海虹和NHN的联合运营体，实现资源共享。海虹将获得包括现金和NHN股票在内的价值5800万美元(约48012万元人民币)的收入。而海虹当初收购联众的价格只有500万元左右，期间海虹在联众上的广告投放不超过200万元，海虹29%的股权几年间增值约96倍。这部分投资收益若按15%所得税率计算，公司将增加每股收益1.09元。东方互通的股权发生变化，海虹出让了50%的股权，此次转让之后，由韩方控股的北京亚拓士创世科技持有50%股权，另外50%股权由海虹控股持有。这将有利于与韩国ACTOZ SOFT公司的进一步合作，使东方互通公司获得更大的技术支持，同时这也有助于降低公司在A3成本上单方面投入的风险。
A3从4月下旬开始收费，由于海虹所获A3收益下调，所以假使以A3在线人数为10至20万人计算，2004年动态市盈率约在76至55倍之间。但如果本次与NHN的股权转让收入能有一半现金计入，则今年的动态市盈率将降至30至26倍附近，若收益全部计入则更低。
网游股“四大天王”之二：综艺股份(资讯 行情 论坛)(600700)
积极向市场前景广阔的游戏及芯片产业发展，旗下的连邦软件公司作为国内软件渠道的旗帜性企业，垄断了大部分网络游戏点卡销售权，在网络游戏盛行的今天，必将为其带来丰厚的收益。此外公司花巨资代理的《剑侠ONLINE》上市一个月就取得了1000多万的点卡收入，该游戏被评为十大最受欢迎游戏。其代理销售并且联合运营的大型国产游戏《傲世ONLINE》已进入内测阶段，在此款游戏上公司将获得50%的分成，大大超过《剑侠ONLINE》的提成比例。连邦软件的“连邦网盟”、“千千万计划”更是足以把连邦的触手伸向国内80%的网络游戏玩家，从而控制绝大部分网络游戏市场资源。
网游股“四大天王”之三：清华同方(资讯 行情 论坛)(600100)
2002年通过成为韩国网络互动游戏——“美丽世界N-age”的中国区总代理试探性尝试网络游戏业。通过整体收购“可乐吧”，正式进入网络游戏业。这标志着以IT为主营的清华同方正式进军数码娱乐行业。根据清华同方的设想，在“可乐吧”原有基础上将大力开发休闲娱乐类网游内容，采取代理与自主开发并行的发展战略，并依此着力打造基于互动技术的网络平台。
目前清华同方在数字传媒领域中的主要业务包括硬件产品销售、增值服务和网络运营，正是有着这两方面的优势，公司在进入网络游戏业中取得了一定的先机，尤其是清华同方在电信网络运营业务上的优先地位，使得公司能够通过网络游戏平台将宽带网、有线电视网、无线网等网络的互动技术的研发与应用有机结合起来，从而构建互动网络平台，为未来开展数字电视互动服务业务打好基础。
网游股“四大天王”之四：万向钱潮(资讯 行情 论坛)(000559)
万向钱潮的控股股东——万向集团在游戏领域捷足先登，万向通信注册资金为10亿元，是迄今为止中国通信增值业务领域投资规模最大的新兴电信企业。大海战II，由韩国SD公司自行开发制作的军事模拟题材的大型拟真海战网络游戏，万向通信于2002年11月代理；2003年2月26日大海战游戏获《华南地区5大最受期待网络游戏》称号。《神州online》这款由宇奥科技研发、e2 technology(数位营运)后台支持，万向通信承做运营，具有中国浓厚武侠特色的万人在线网络游戏已开始运作。由于其为万向集团的嫡系公司，不排除万向集团会继续向其注入优质资产，从而成为实质的网络游戏股。
